福耀玻璃:国际化-汽车玻璃龙头的可持续增长

我们认为公司在国内汽车玻璃OEM市场的绝对龙头地位牢固,未来国内业务有望跟随行业保持稳定增长。相比国内接近七成的市场份额,目前公司在海外市场的占有率不足10%,未来提升空间很大。随着公司国际化战略的加快推进和海外生产基地的建设,海外OEM配套业务的增长有望提速。整体而言,我们认为公司聚焦汽车玻璃主业的长期战略布局清晰,现阶段国际化战略方向明确。结合公司未来前景和同行估值比较,我们认为公司的合理估值水平应不低于10倍。基于2014年10倍市盈率估值,给予目标价10.5元,评级上调至买入。

支撑评级的要点

目前公司在国内的汽车玻璃产业布局基本完成,生产基地位于长春、上海、福清、重庆、湖北、广州、北京、郑州、沈阳、成都等国内主要汽车产业集群,年配套能力达到2,200万套左右。

在聚焦汽车玻璃主业的战略导向下,公司对于浮法玻璃业务采取扩张和收缩并行的方针,一方面加大对汽车级浮法玻璃的建设和升级改造,另一方面剥离原有建筑浮法生产线。现有国内在产的汽车级浮法玻璃(6条生产线)合计产能约110万吨,基本能够满足接近90%的内供需求。

公司的国际化之路可以追溯到20世纪90年代,先后通过合资、出口直销模式发展海外业务;我们认为结合内外部环境,接下来通过海外基地建设全面推进国际化是必然选择。自2011年起,公司已开始着手(含计划)在俄罗斯、美国等地建立汽车玻璃、浮法玻璃生产线。

过去几年公司保持较高比例的现金分红,2010-13年派息率稳定在50%以上;股息率超过5%。

评级面临的主要风险

天然气、纯碱等原材料价格抬升;海外OEM市场需求不稳定;国际化进程推进低于预期;估值我们预计公司2013-15年每股收益分别为0.90元、1.05元和1.25元。

当前股价对应2013年和2014年市盈率分别为9.5倍和8.1倍,估值偏低。

我们认为,国际化打开公司的成长空间,有助于估值提升;同时H股的上市有利于公司价值的重估。结合公司的高派息率、增长前景以及同行估值比较,我们认为公司的合理估值区间应不低于10倍。

基于2014年10倍市盈率估值,我们将公司目标价上调至10.5元,建议买入评级。